Επενδυτική Πρόσβαση σε Credit Default Swap: Συμπληρωματικό Εγχειρίδιο 2025

Οι Credit Default Swap (CDS) αποτελούν ένα κλειδί προϊόν που είναι σημαντικό για τους επενδυτές που ζητούν να προστατευθούν από τους κινδύνους του δόνηματος ή να εξερευνήσουν την εξέλιξη των αγορών του δόνηματος. Σε αυτό το συμπληρωματικό εγχειρίδιο, μελετάμε όλα όσα χρειάζεται για να γνωρίζετε για τους CDS: τη λειτουργία τους, το στρατηγικό ρόλο τους στην επενδυτική δραστηριότητα, τους σύστηματα κινδύνων που παράγουν και πώς να τους ενσωματώσετε ορθώς σε μια ισορροπημένη και πολυπλοκή επενδυτική στρατηγική.

Εισαγωγή στους Credit Default Swap

Οι Credit Default Swap (CDS) είναι πολύπλοκα συμβόλαια δευτερογενούς που επιτρέπουν τη μεταφορά του κινδύνου δόνηματος από ένα χρηματιστικό φυλλάδιο από μια πλευρά σε μια άλλη. Συγκεκριμένα, ένα CDS λειτουργεί ως ένα εγγύημα σε ένα δόνημα ή ένα υποχρέωμα: αν ο δανειστής δεν πληρώσει τα δόνημά του, ο ιδιοκτήτης του CDS λαμβάνει μια οικονομική επιδοχή από τον πωλητή του εγγύηματος.

Σε αντίθεση με αυτά που θεωρούν ορισμένοι, οι CDS δεν είναι εταιρικά και, λοιπόν, δεν έχουν τιμή που εκφράζεται σε ευρώ ανά εταιρία ή διαιρέσεις που συνδέονται. Αυτά είναι περισσότερο συμβόλαια εγγύηματος που συμφωνούνται μεταξύ τους, της τιμής των οποίων η αναφορά γίνεται σε βασικά σημεία αναμετρημένα σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έναν προσωρινό όρο σε έν

Ο λειτουργικός τύπος είναι ο ακόλουθος: ο αγοραστής κάνει πληρωμές συνεχώς (συνήθως τριμηνιαίες) στον πωλητή μέχρι να ισχύει ο σύμβασμα και μέχρι ότου δεν έχει σημειωθεί ηλεκτρικό γεγονός. Αν ένα γεγονός αποβίασης εμφανίζεται (αποβίαση πληρωμών, αναδιόρθωση χρέους, κλπ.), ο πωλητής πρέπει τότε να αποπληρώσει τον αγοραστή. Αυτό το μηχανισμό μπορεί να πάρει δύο μορφές:

  • Πληρωμή σε ρεαλισμό (Cash Settlement) : Ο πωλητής πληρώνει άξονα ίση με τις απώλειες που έχει υποστεί ο αγοραστής
  • Πληρωμή σε φυσικό (Physical Settlement) : Ο αγοραστής μεταφέρει τα όρισματα αποβιασμού στον πωλητή εναντίον της νοητής τιμής της συμβάσεως

Η οργάνωση και τα βασικά παράμετρα ενός CDS

Ένα CDS ορίζεται από πολλά βασικά παράμετρα:

  • Η αντικειμενική οντότητα : Ο εκδότης του χρέους που προστατεύεται (εταιρεία, Κράτος, χρηματική ήθεα)
  • Η νοητή τιμή : Η τιμή αναφοράς στην οποία υπολογίζονται οι πρίσματα και οι αποπληρωμές
  • Η πρίσματα ή το διάστημα του CDS : Εκφρασμένη σε βαθμούς βάσης αντί της νοητής, αυτή αντιπροσωπεύει τον χρέωσην ετήσιο της προστασίας
  • Η ηλεκτρική ηλικία ή η ηλικία ολοκλήρωσης : Διάρκεια της συμβάσεως, συνήθως ίση με την της υποκειμενικής χρέους (1, 3, 5, 7, 10 χρόνια, κλπ.)
  • Τα ηλεκτρικά γεγονότα : Τα συγκεκριμένα σημεία που ξεκινούν την πληρωμή της αποπληρωμής (αποβίαση πληρωμών, αναδιόρθωση, κλπ.)

Για παράδειγμα, ένα CDS για την Ιταλία σε 5 χρόνια θα πλησιάζει περί τον ορισμένο επίπεδο βαθμών βάσης (εκφρασμένος ετήσια), ποτέ σε ευρώ ανά δελτίο. Αυτή η κωδικοποίηση σε βαθμούς βάσης είναι παγκόσμια στον αγώνα των CDS.

Η οργάνωση του αγώνα των CDS

Ο αγώνας των CDS διαιρείται σε δύο βασικές κατηγορίες με βάση τις πρόσφατες στατιστικές:

  • Οι CDS δείκτες : Προστατεύουν ένα πακέτο ονομάτων (περίπου 89,7% των έκτασης); επιτρέπουν την προστασία τομείς ή γεωγραφικά
  • Οι CDS με μία ονομασία : Προστατεύουν μια μοναδική οντότητα (περίπου 10,3% των έκτασης); παρέχουν μια προστασία προσβαστική

Τα υποκειμενικά ακίνητα που προστατεύονται από CDS είναι κυρίως όρισματα υψηλής ποιότητας προστασίας (τα προσωρινά AAA και BBB αντιπροσωπεύουν περίπου 60% του αγώνα), αλλά η μέρος των ακινητών ύπομενής ποιότητας αυξάνεται συνεχώς. Τα χώρες και οι οντότητες που ζητούνται περισσότερο για μια προστασία CDS περιλαμβάνουν την Ιταλία, την Τουρκία, τον Βραζιλία, την Ελλάδα, την Ρωσία, καθώς και μεγάλες εταιρείες όπως η General Electric, η France Télécom και η Deutsche Telekom.

Ανάλυση των κινδύνων που συνδέονται με τους CDS

Ο κίνδυνος αντιμετώπισης

Ο κίνδυνος αντιμετώπισης είναι μάλιστα ο πιο κρίσιμος: συμβαίνει αν ο πωλητής του CDS δεν μπορεί να αποπληρώσει τις υποσχέσεις του αν η αντικειμενική οντότητα αποβιαστεί. Αυτό δημιουργεί ένα παραδόξων που προκαλεί τρόμο: όταν έχεις το πιο χρεώσην προστασίας CDS (κατά τη διάρκεια μιας κρίσης χρέους),

Παρόλο που τον αγώνα των CDS είναι μεγάλο σε όρους της ιδρυτικής τιμής, η υποστήριξη δεν είναι ομογενής. Η γρήγορη αγορά ή πώληση ενός CDS, κυρίως για οργανισμούς με λιγότερη αντιπροσωπευτική, μπορεί να είναι δύσκολη χωρίς να επηρεάσει σημαντικά την τιμή του συμβόλου. Αυτή η άνυφοση δημιουργεί σημαντικές φριξές αγοράς.

Το σύστηματικός ρίσκος

Ίσως το πιο ανησυχητικό ρίσκο για τους ρυθμιστές και τους αναλυτές: πολλοί παράγοντες είναι εκτεταμένοι στα ίδια ρίσκα χρέους. Πολλές αναλύσεις αγοράς παρατηρούν την έντονη συνδεδεμένη επικοινωνία των μεγάλων συμμετοχέων (τραπεζία, hedge funds), που οδηγεί σε ένα σύστηματικό ρίσκο σε περίπτωση μεγάλου γεγονότος χρέους. Αν ένα μεγάλο παραγωγικό χρεών καταρρακτεί, η ισχυρή απόκριση των χιλιάδων συμβόλων CDS μπορεί να δημιουργήσει έναν επακριβή οριζόντιο, όπως έχει δείξει η προσεγγισμένη αποπληξία της Lehman Brothers το 2008.

Το ρίσκο συμμετοχής

Ένα μικρό πλήθος μεγάλων τραπεζών κυριαρχεί την παροχή προστασίας CDS. Αυτή η συμμετοχή σημαίνει ότι οι αποπληξίες μιας μόνος μεγάλης συμμετοχής μπορεί να παραλύσει τον ολόκληρο αγώνα, δημιουργώντας μια σύστηματική αποπληξία. Οι ρυθμιστές παγκόσμια εποπτεύουν αυτή τη συμμετοχή πολύ κοντά από την αλλαγή μετά το 2008.

Βασικές διαφορές μεταξύ CDS και εταιρικών μερίδων

Είναι απαραίτητο να επισημανθεί μια κοινή αποδοκηλία: οι CDS δεν είναι εταιρικές μερίδες και, λοιπόν, δεν έχουν την τιμή εταιρικής μερίδας ή διαιτών που συνδέονται.

Χαρακτηριστικό Εταιρικές μερίδες Κρέδιτ Δεφάουλτ Σουάπ
Προσωπικότητα Εταιρικά μερίδια (equity) Συμβόλα διαφορών περισυλλαβής
Τιμή Εκφράζεται σε ευρώ ανά εταιρική μερίδα Εκφράζεται σε βασικά σημεία του χρόνου σε ιδρυτική τιμή
Διαιτές Επιλογή προσωρινών προσφορών Καμία διαιτή προσφέρεται
Σύνθεση Εκπροσωπεί μια μερίς του κεφαλαίου Δίχως συμβόλο μεταφοράς ρίσκου
Αγορά Αγοράστηκε στον αγώνα, δημοσιοποιήστηκε Αγοράστηκε από τρίτες (OTC), έξω από τον αγώνα
Ρυθμισμός Στενά ρυθμισμένα Λιγότερα άμεσα ρυθμισμένα, αλλά κέντρα αποθήκευσης κεντρικά από το 2009

Στρατηγικές επενδυτικής με τους Credit Default Swap

Στρατηγική προστασίας κατά των ρίσκων χρέους

Η πιο συνηθείς στρατηγική είναι η χρήση των CDS ως ασφάλεια για να προστατέψει ένα πορτφέλιο από πιθανά καταρρακτικά. Για παράδειγμα:

  • Ένας ινστιτουζιαλιστικός επενδυτής κρατάει ένα μεγάλο πορτφέλιο χρεών εταιρειών που θεωρούνται ρίσκο
  • Για την ελάμψηση της εκτίμησης στο ρίσκο καταρρακτικών, αγοράζει CDS που καλύπτουν αυτά τα χρέα
  • Σε περίπτωση καταρρακτικών, ο πουλητής του CDS επικουρεί τις απώλειες που έχουν προκληθεί από τον επενδυτή
  • Αυτή η στρατηγική μετατρέπει πραγματικά τα ρίσκα χρεών σε αντικείμενα που είναι περίπου χωρίς ρίσκο καταρρακτικών

Αυτή η πρ NotAllowed

Οι επιχειρηματίες μπορούν να χρησιμοποιήσουν τους CDS για να παιρνουν καταθέσεις σχετικά με την ανάπτυξη των κινδύνων του δόμου των οικονομικών χωρίς να πρέπει απαραίτητα να κατεβάζουν τον υποκειμενικό φυλλοδεία. Για παράδειγμα:

  • Ένας ιδιωτικός ταμειακός πιστεύει ότι ο κίνδυνος των οικονομικών μιας εταιρείας θα αυξηθεί (επιμέρους καταθέσεις για την κατάθεση των βαθμίδων)
  • Αγοράζει CDS που καλύπτουν αυτή την εταιρεία σε ένα τιμολόγιο του αγώνα του 150 βαθμούς βαθμού
  • Εάν ο κίνδυνος αυξήθηκε πραγματικά, το τιμόλογο των CDS μπορεί να πάρει το 300 βαθμούς βαθμού
  • Το ταμείο μπορεί τότε να τραφήσει τα CDS με κέρδος, χωρίς ποτέ να κατεβάζει τα υποκειμενικά όροση

Αυτή η επιχειρηματική στρατηγική δημιουργεί ροπή στον αγώνα αλλά αυξάνει επίσης τον σύστηματος κίνδυνος επιμέσως αποδεχόμενος τα μονοπάτια καταθέσεις σε ορισμένους εκδότες.

Στρατηγική αριθμηματικής αντιπαραβολής μεταξύ CDS και όροση

Οι προηγμένοι παράγοντες εκμεταλλεύουν τα διαφορές μεταξύ του διάστημας των όροση (πρόσθετοι ρόποι προς τον ρόπο χωρίς κίνδυνο) και του τιμολογίου των CDS που αντιστοιχεί. Σε θεωρία, αυτές οι δύο τιμές πρέπει να συναρμλώνονται. Κατά τη διάρκεια της διαφοράς, υπάρχει μια ευκαιρία αριθμηματικής αντιπαραβολής: αγοράζετε την υποτιμημένη όροση και πουλάτε τον CDS περιττοποιμένο (ή το αντίθετο), κλείνοντας έναν ρόπο χωρίς κίνδυνο. Αυτές οι στρατηγικές δημιουργούν πολλή ροπή αλλά μπορεί να αυξήσει επίσης την ανάληψη των κρίσεων αν οι συνδυασμοί λύνονται.

Στρατηγική CDS σε δείκτες όνοματος

Αντί από το να στρεφόνται σε άτομα ιδιώματα, οι επενδυτές μπορούν να αγοράζουν προστασία μέσω δείκτες CDS που καλύπτουν πακέτα από 100 έως 125 ονόματα. Αυτό επιτρέπει μια αποτελεσματική διαχείριση του κινδύνου του δόμου των οικονομικών τομέα ή γεωγραφική με καλύτερη ροπή και μείωση των κόστους επενδυτών.

Πραγματικό παράδειγμα χρήσης CDS

Πρακτική περίπτωση: Προστασία ενός πορτφέλιου όροση εταιρειών

Παραδείχθηκε ένας διαχειριστής ταμείου διαθέτων ένα μεγάλο πορτφέλιο όροση εταιρειών με μέση ποιότητα (βαθμοί BBB). Ενώ αυτά τα όροση παρέχουν κατασκευαστικά ρόπα (π.χ. 4% έτη), έχουν μια αποσκευαστική κίνδυνος άμεσης απώλειας.

Για τη διαχείριση αυτού του κινδύνου, ο διαχειριστής αποφαίνεται να αγοράζει CDS που καλύπτουν αυτά τα όροση. Νομίζουμε ότι:

  • Το ποσό του πορτφέλιου: 100 εκατομμύρια ευρώ
  • Το μέσο τιμόλογο των CDS: 200 βαθμούς βαθμού ανα έτος (2% του ποσού)
  • Το ετήσιο πληρωμή για την προστασία: 2 εκατομμύρια ευρώ

Το κατάλοιπο κόστος για τον διαχειριστή γίνεται: 4% ρόπος - 2% τιμόλογο CDS = 2% κατάλοιπο. Ενώ μειωμένο, αυτός ο ρόπος είναι τώρα σχεδόν χωρίς κίνδυνος άμεσης απώλειας, γιατί οποιαδήποτε απώλεια από άμεση απώλεια θα αντιστραφεί από τον πουλάτη των CDS.

Αυτό το είδος στρατηγικής χρησιμοποιείται καθημερινά από τους διαχειριστές ιδρυμάτων για να διατηρούν πορτφέλια ελαστικά μεταξύ ρόπου και κινδύνου.

Η δομή του αγώνα των CDS

  • Η υποχρέωση εγγραφής των CDS σε κεντρικά διαμεσολαβητικά μετωπά σε κάποιους περιορισμένους περιορισμούς
  • Η βελτίωση της ανοιχτότητας μέσω των εγγραφών τρανσακτιών
  • Η απαιτούμενη ζημιοδότηση για να περιοριστεί το κίνδυνο αντιμετώπισης
  • Η αυξημένη ιδρυματική απαιτητικότητα για τους πωλητές CDS

    • Παρά το γεγονός ότι αυτές οι μέτρα έχουν μειώσει τον σύστηματικό κίνδυνα, δεν το έχουν απομακρυνθεί. Τον αγώνα παραμένει πολύ συγκεντρωμένος και προσδιορισμένος.

    Οι τύποι CDS

    CDS μονού ονόματος

    Προστατεύουν μια μοναδική εντιτέτα (επιχείρηση, τράπεζα, ή Κράτος). Υποστηρίζουν μια προστασία προσανατολισμένη στο στόχο αλλά είναι λιγότερο ρομπαρτικά για τους μεταδότες λιγότερο γνωστούς. Παρουσιάζουν περίπου 10,3% των τεμάχων του αγώνα.

    CDS δείκτες (ή δείκτες CDS)

    Προστατεύουν ένα συνολικό προηγμένο ονόματα (π.χ. ο δείκτης iTraxx για την Ευρώπη, ο CDX για τις ΗΠΑ). Υποστηρίζουν μια αποτελεσματική διαχείριση του κινδύνου τομεακού ή γεωγραφικού κρέδου με καλύτερη ρομπαρτικότητα. Παρουσιάζουν περίπου 89,7% των τεμάχων του αγώνα.

    CDS σε διαρθρωμένες ομάδες και MBS

    Προστατεύουν το κίνδυνο άρνησης των τίτλων που αναπτύχθηκαν από ιδιοκτησία ή άλλων διαρθρωμένων οικονομικών.

    CDS σε ιδιαίρους γεγονότα

    Προστατεύουν το κίνδυνο συνδυασμένων αγορών (συνδυασμένες αγορές, εκλογές, κλπ.)

    Το ύφος των CDS στις οικονομικές κρίσες

    Ρόλος κατά την οικονομική κρίση του 2008

    Οι CDS έχουν παίξει έναν πρωταθλητικό ρόλο στην αυξήσει της οικονομικής κρίσης του 2008:

    • Η άρνηση της Lehman Brothers έχει εκκλησιάσει έναν σειριακό άρνηση των χιλιάδων συμβάσεων CDS
    • Οι πωλητές CDS, κυρίως η AIG, έχουν βρεθεί σε άδυνη θέση να πληρώσουν τις ισοδυναμίες
    • Η άρνηση μιας κεντρικής διαμεσολαβητικής κεντρικής έχει δημιουργήσει έναν ημιορθολογικό σε παραγωγή των συναλλαγών
    • Η συνδεδεμένη αντιμετώπιση έχει αυξήσει τον σύστηματικό χαος στον σύνολο του οικονομικού συστήματος

    Εκπλήξεις και τροποποιήσεις

    Οι αρχές έχουν προσελάξει πολλά μαθήματα:

    • Η ανάγκη να μειωθεί η συγκεντρωμένη αντιμετώπιση
    • Η σημασία μιας κεντρικής διαμεσολαβητικής κεντρικής
    • Η αυξήσει της ιδρυματικής απαιτητικότητας και της ρομπαρτικότητας
    • Η αυξήσει της ανοιχτότητας του αγώνα

    Πώς να επενδύσετε στους CDS

    Πρόσβαση των επενδυτών επαγγελματιών

    Οι CDS είναι κυρίως πρόσβαση για τους επενδυτές επαγγελματιών (τράπεζες, οικονομικά ταμεία, ασφαλιστές) μέσω:

    • Οι εμπόροι ειδικευμένοι στα παράλληλα κρέδου
    • Οι αγορές τράπεζες επενδυτών
    • Οι πλατφόρμες εμπορίας ηλεκτρονικών (Bloomberg Terminal, κλπ.)

    Πρόσβαση των ιδιωτικών επενδυτών

    Η άμεση πρόσβαση στους CDS είναι πολύ περιορισμένη για τους ιδιωτικούς επενδυτές, γιατί:

    • Οι μεγάλες ποσότητες είναι πολύ μεγάλες (κατ
      • Εξειδίκευμενοι ταμειακοί πόροι σε στρατηγικές πιστωτικών κινδύνων που χρησιμοποιούν τους CDS
      • Εξειδίκευμενες ETF σε δείκτες πιστωτικών κινδύνων
      • Προσαρμοσμένες πιστωτικές εναλλακτικές ή άλλα προσαρμοσμένα εργαλεία που περιλαμβάνουν ένα στοιχείο πιστωτικών κινδύνων

      Συμπέρασμα για τους Credit Default Swap

      Οι Credit Default Swap αποτελούν ένα ισχυρό και πολύπλοκο εργαλείο για τη διαχείριση πιστωτικών κινδύνων και την επιθεώρηση στα χρηματιστήρια. Το να καταλάβετε τον πραγματικό λειτουθμό τους—ως συμβάσεις εγγύσης για τον πιστωτικό κίνδυνο με έναν ημερήσιο φόρο που εκφράζεται σε βάσεις, και όχι ως εισπράξεις με τιμή σε ευρώ και διαιτήματα—είναι απαραίτητο για κάθε άτομα που είναι συμπεριφερόμενα στην επένδυση ή τη διαχείριση κινδύνων.

      Τα στατιστικά του αγοραστικού περιεχομένου δείχνουν τη μεγάλη κλίμακα των CDS: περισσότερα από 2 500 δισευρώ τους οποιοι έχουν ενεργοποιηθεί στην Ευρώπη στο δεύτερο τρίμηνο του 2025, και περισσότερα από 5 400 δισευρώ στις ΗΠΑ. Αυτή η μεγέθης, συνδυασμένη με την συγκέντρωση των αντιμετώπων και την ενδιάμεση συνδεδεμένη κλίμακα των κινδύνων, τα δημιουργεί ένα σημαντικό στοιχείο της υποστήριξης της ρητρικής οικονομίας.

      Για τους ιδιωτικούς επενδυτές, οι CDS παρέχουν ένα αποτελεσματικό μηχανισμό για την μεταφορά και τη διαχείριση πιστωτικών κινδύνων. Για τους επιθεωρητές, αυτά τα εργαλεία επιτρέπουν να παραγγέλουν στην εξέλιξη των πιστωτικών διαστάσεων. Για τους ρυθμιστές, αυτά τα εργαλεία αποτελούν μια πηγή πιθανού συστηματικού κινδύνου που απαιτεί μια συνεχής παρακολούθηση.

      Παρά τις αλλαγές μετά το 2008 που έχουν σημαντικά βελτιώσει την αποκαλυψιμότητα και μειώσει μερικά κινδύνους (κυρίως μέσω της εισαγωγής κεντρικών χώρων εγγύσης), ο αγώνας των CDS διατηρεί μια πολυπλοκότητα και ένα προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προ