Επενδυτική Πρόσβαση σε Credit Default Swap: Συμπληρωματικό Εγχειρίδιο 2025

Οι Credit Default Swap (CDS) αποτελούν ένα κλειδί πολυμερούς επενδυτικής υποδομής για τους επενδυτές που ζητούν να ασφαλιστούν από τους κινδύνους του δόνηματος ή να εξερευνήσουν την εξέλιξη των αγορών του δόνηματος. Σε αυτό το συμπληρωματικό εγχειρίδιο, μελετάμε όλα όσα χρειάζεται ο επενδυτής να γνωρίζει για τους CDS: τη λειτουργία τους, το στρατηγικό ρόλο τους στην επενδυτική δραστηριότητα, τους συστημικούς κινδύνους που προκαλούν και πώς να τους ενσωματώσουν αξιοπιστά σε μια ενεργή και πολυμερή επενδυτική στρατηγική.

Εισαγωγή στους Credit Default Swap

Οι Credit Default Swap (CDS) είναι πολύπλοκα συμβόλαια διαφοροποίησης που επιτρέπουν τη μεταφορά του κινδύνου του δόνηματος από έναν χρηματιστικό ιδιοκτητή σε άλλον. Συγκεκριμένα, ένα CDS λειτουργεί ως ένα εγγύηση σε ένα δόνημα ή ένα θητιακό δόνημα: αν ο δανειστής δεν πληρώσει το δόνημά του, ο ιδιοκτήτης του CDS λαμβάνει μια ρευστή επιδοτηση από τον πωλητή του εγγύησης.

Σε αντίθεση με αυτά που ορισμένοι πιστεύουν, οι CDS δεν είναι εταιρικά μέλη και δεν έχουν άρα συντελεστική τιμή που εκφράζεται σε ευρώ ανά εταιρικό μέλος, ούτε συνδυασμένες επιδοτήσεις. Αυτά είναι περισσότερο συμβόλαια εγγύησης που συναλλάζονται από μέρους και μεριδιακά, της τιμής των οποίων εκφράζεται σε βασικά σημεία αναλογισμένα σε έναν προσωρινό όγκο.

Η προέλαση και η εξέλιξη των CDS

Γεννηθέντες στα '90, οι CDS έχουν γρήγορα αποκτήσει έλεγχο λόγω της ευεξίας και της αποτελεσματικότητας τους για τη διαχείριση των κινδύνων του δόνηματος. Σήμερα, αποτελούν ένα βασικό στοιχείο των διεθνών χρηματιστικών αγορών, με ένα προσωρινό όγκο που είναι απόλυτα μεγάλο. Η αγορά των CDS της Ευρώπης έχει άρα αναγγελθεί περίπου 2 500 δισευρώ προσωρινού όγκου συναλλαγμένου στο δεύτερο τρίμηνο του 2025. Στις ΗΠΑ, αυτό το πρότυπο φτάνει στα 5 400 δισευρώ, δείχνοντας τη συστημική σημασία αυτού του εργαλείου στην χρηματιστική αρχιτεκτονική του κόσμου.

Οι κύριοι παράγοντες των CDS

Οι κύριοι χρήστες και παράγοντες CDS περιλαμβάνουν:

  • Οι επενδυτικές τράπεζες και διεθνείς χρηματιστικές οργανώσεις (Goldman Sachs, JPMorgan, Citigroup, Deutsche Bank)
  • Οι επενδυτικές τράπεζες και διαχειριστές χρηματιστικών ιδιοκτησιών
  • Οι hedge funds και επενδυτικές τράπεζες
  • Οι επιχειρήσεις εγγύησης και θητιακές επιχειρήσεις
  • Οι ιδιοκτητές τράπεζες (κοινωνικές τράπεζες, κρατικές τράπεζες)
  • Οι επιχειρήσεις και Κράτη που δανείζουν

Η δομή της αγοράς των CDS παραμένει πολύ συμπυκαντική: ένα μικρό πλήθος μεγάλων τραπεζών κυριαρχεί την παραγωγή και την ζήτηση, αυτό που δημιουργεί σημαντικούς συστημικούς κινδύνους σε περίπτωση μεγάλου σεισμού στην αγορά του δόνηματος.

Λειτουργία των Credit Default Swap

Το μηχανισμό ενός τυπικού συμβόλαιου CDS

Σε ένα τυπικό συμβόλαιο CDS, τρεις παράγοντες συμμετέχουν:

  • Ο αγοραστής της εγγύησης: πληρώνει μια πρόσθετη περιοδικά (ονομαστικά spread ή πρόσθετη του CDS) στον πωλητή της εγγύησ

    Ο λειτουργικός τύπος είναι ο ακόλουθος: ο αγοραστής κάνει πληρωμές συνεχώς (συνήθως τριμηνιαίες) στον πωλητή μέχρι να ισχύει ο σύμβουλος και μέχρι να δεν έχει γίνει κάποιο γεγονός χρεώσεων. Αν ένα γεγονός αποβίασης εμφανίζεται (αποβίαση πληρωμών, αναδιόρθωση χρεών, κλπ.), ο πωλητής πρέπει να επιδοκιμάσει τον αγοραστή. Αυτό το μηχανισμό μπορεί να έχει δύο μορφές:

    • Επιδοκίμαση χρημάτων (Cash Settlement) : Ο πωλητής πληρώνει άξονα ίση με τις απώλειες που έχει υποστεί ο αγοραστής
    • Επιδοκίμαση φυσικής (Physical Settlement) : Ο αγοραστής μεταφέρει τις ομολογίες αποβιασμένες στον πωλητή εναντίον της ονομαστικής τιμής του συμβουλίου

    Η δομή και τα βασικά παράμετρα ενός CDS

    Ένα CDS ορίζεται από πολλά βασικά παράμετρα:

    • Η αντικειμενική οντότητα : Ο εκδότης της χρεών που προστατεύεται (εταιρεία, Κράτος, χρηματική ήπηλυρος)
    • Η ονομαστική τιμή : Η αξία αναφοράς στην οποία υπολογίζονται οι πρίσματα και οι επιδοκίμασες
    • Η πρίσματα ή το εκτεταμένο του CDS : Εκφρασμένο σε βαθμούς βάσης αναλυτικά της ονομαστικής, αυτό αντιπροσωπεύει τον ρυθμό χρηματοδότησης ετησίας
    • Η ηλικία ή η ημερομηνία ολοκλήρωσης : Το χρονικό διάστημα του συμβουλίου, συνήθως ίση με αυτό της υποκειμενικής χρεών (1, 3, 5, 7, 10 χρόνια, κλπ.)
    • Τα προκαλούντα γεγονότα : Τα συγκεκριμένα σημεία που προκαλούν την πληρωμή της επιδοκίμασης (αποβίαση πληρωμών, αναδιόρθωση, κλπ.)

    Για παράδειγμα, ένα CDS για την Ιταλία για 5 χρόνια θα προσαρμόζεται σε ορισμένο επίπεδο βαθμών βάσης (εκφρασμένο ετησίως), ποτέ σε ευρώ ανά δελτίο. Αυτή η κωδικοποίηση σε βαθμούς βάσης είναι παγκόσμια στον αγώνα των CDS.

    Η δομή του αγώνα CDS

    Ο αγώνας CDS διαιρείται σε δύο βασικές κατηγορίες ανάλογα με τις πρόσφατες στατιστικές:

    • Οι CDS δείκτες : Προστατεύουν ένα πακέτο ονομάτων (περίπου 89,7% των έκτασεων); επιτρέπουν μια τομική ή γεωγραφική κάλυψη
    • Οι CDS με μόνο ένα ονοματικό : Προστατεύουν μια μοναδική οντότητα (περίπου 10,3% των έκτασεων); παρέχουν μια προσαρμοσμένη προστασία

    Οι υποκειμενικές ομολογίες που προστατεύονται από CDS είναι κυρίως ομολογίες υψηλής ποιότητας χρεών (ονομασίες AAA και BBB αντιπροσωπεύουν περίπου 60% του αγώνα), αλλά η μέρος των ομολογιών χαμηλότερης ονομασίας αυξάνεται συνεχώς. Τα χώρα και οι οντότητες που ζητούνται περισσότερα για μια κάλυψη CDS περιλαμβάνουν την Ιταλία, την Τουρκία, τον Βραζιλία, την Ελλάδα, την Ρωσία, καθώς και μεγάλες εταιρείες όπως η General Electric, η France Télécom και η Deutsche Telekom.

    Ανάλυση των κινδυνών που συνδέονται με τους CDS

    Ο κίνδυνος αντιμετώπισης

    Ο κίνδυνος αντιμετώπισης είναι μάλιστα ο πιο κρίσιμος: συμβαίνει αν ο πωλητής του CDS δεν μπορεί να τηρήσει τις υποσχέσεις του σε περίπτωση αποβίασης της αντικειμενικής οντότητας. Αυτό δημιουργεί ένα παραδόξων που προκαλεί τρόμο: στην στιγμή που έχεις το πιο ανάγ

    Ωστόσο, ο αγώνας των CDS είναι μεγάλο από τον σχεδιασμό, η υγρότητα δεν είναι ισορροπημένη. Η γρήγορη αγορά ή πώληση ενός CDS, ειδικά για οργανισμούς με λιγότερη κυκλοφορία, μπορεί να είναι δύσκολη χωρίς να επηρεάσει σημαντικά την τιμή του συμβόλου. Αυτή η άνυξη δημιουργεί σημαντικές μηχανικές αγοράς.

    Ο σύστηματικός ρισκός

    Αυτός είναι ίσως ο πιο ανησυχητικός ρισκός για τους ρυθμιστές και τους αναλυτές: πολλοί παράγοντες είναι εκτεταμένοι στους ίδιους ρισκούς πιστωτικής. Πολλές αναλύσεις αγοράς διαπιστώνουν την έντονη συνδεδεμένη των μεγάλων συμμετοχέων (τραπεζίων, ξεκαθάρισης ταμείων), αυτό που προκαλεί έναν σύστηματικό ρισκό σε περίπτωση μεγάλου πιστωτικού γεγονότος. Αν ένας μεγάλος παραγωγός πιστώσεων αποδείχτει αναπάντητος, η ίση ύπαρξη χιλιάδων συμβόλων CDS μπορεί να δημιουργήσει έναν επικίνδαση που θα είναι καταστροφικός, όπως έχει δείξει η προσεγγισμένη αποδυνάμωση της Lehman Brothers το 2008.

    Ο ρισκός συμμετοχής

    Ένα μικρό πλήθος μεγάλων τραπεζών κυριαρχεί την παροχή προστασίας CDS. Αυτή η συμμετοχή σημαίνει ότι οι αποδυνάμωσεις μιας μόνος μεγάλης συμμετοχής μπορεί να σταματήσει τον αγώνα συνολικά, δημιουργώντας μια σύστηματική αποδυνάμωση. Οι ρυθμιστές παγκόσμια εποπτεύουν αυτή τη συμμετοχή πολύ κοντά από την αλλαγή μετά το 2008.

    Βασικές διαφορές μεταξύ CDS και εταιρικών μερίδων

    Είναι απαραίτητο να επισημανθεί μια κοινή αποδοχή: οι CDS δεν είναι εταιρικές μερίδες και άρα δεν έχουν άρα ποσοστό εταιρικών μερίδων ή διαιτηματικές πληρωμές που συνδέονται.

    Χαρακτηριστικό Εταιρικές μερίδες Πιστωτικός Default Swap
    Τύπος Εταιρικά μερίδια (επικίνδαση) Συμβόλα προστασίας πιστωτικής
    Τιμή Εκφράζεται σε ευρώ ανά εταιρική μερίδα Εκφράζεται σε βασικά σημεία του βαθμού ανά έτος σε έναν σχεδιασμό
    Διαιτηματικές πληρωμές Ενδεχόμενη πληρωμή πολλών Καμία διαιτηματική πληρωμή
    Σύνθεση Εκπροσωπεί μια μερίς του κεφαλαίου Δίχως συμβόλο προστασίας πιστωτικής
    Αγορά Αγοράστηκε στην αγορά, δημοσιοποιήστηκε Αγοράστηκε από τρίτη άτυχη (OTC), έξω από την αγορά
    Ρυθμισμός Στενά ρυθμισμένες Με λιγότερη άμεση ρυθμισμό, αλλά κέντρα προστασίας κεντρικής αποδοχής από το 2009

    Στρατηγικές επενδύσεων με τους Credit Default Swap

    Στρατηγική προστασίας κατά των πιστωτικών ρισκών

    Η πιο συνηθείς στρατηγική είναι η χρήση των CDS ως ασφάλεια για να προστατέψει ένα πορτφέλιο από πιθανούς αποδυνάμωσεις. Για παράδειγμα:

    • Ένας ιδιωτικός επενδυτής κρατά εντοπισμένο πορτφέλιο εταιρικών πιστώσεων που θεωρούνται ρισκάνες
    • Για να μειώσει την εκτίμηση στον ρισκό αποδυνάμωσης, αγοράζει CDS που καλύπτουν αυτές τις πιστώσεις
    • Σε περίπτωση αποδυνάμωσης, ο πωλητής του CDS αντιστρέφει τις απώλειες που έχει υποστεί ο επενδυτής
    • Αυτή η στρατηγική μετατρέπει πραγμ

      Οι επιχειρηματίες μπορούν να χρησιμοποιήσουν τους CDS για να παιρνουν καταθέσεις σχετικά με την ανάπτυξη των κινδύνων του δόμου των ομοσπονδιών χωρίς να θεωρείται απαραίτητο να κατεβάσουν τον υποκειμενικό φυλλοδείκτη. Για παράδειγμα:

      • Ένας ιδιωτικός ταμειακός πιστεύει ότι ο κίνδυνος των ομοσπονδιών μιας εταιρείας θα αυξηθεί (επιμέρους καταθέσεις αναπτυχθείσες)
      • Αγοράζει CDS που καλύπτουν αυτή την εταιρεία σε ένα τιμολόγιο του αγώνα που είναι, λέγουμε, 150 βαθμούς βάσης
      • Εάν ο κίνδυνος αυξηθεί για πραγματικό, το τιμόλογο των CDS μπορεί να πάρει 300 βαθμούς βάσης
      • Το ταμείο μπορεί τότε να πωλήσει τα CDS με κέρδος, χωρίς ποτέ να κατεβάσει τις υποκειμενικές ομοσπονδίες

      Αυτή η επιχειρηματική στρατηγική δημιουργεί ικανοποιητικότητα στον αγώνα αλλά αυξάνει επίσης τον σύστηματος κίνδυνος με την επικεφαλής επιθεση σε ορισμένους εκδότες.

      Στρατηγική αριθμηματικής μεταξύ CDS και ομοσπονδιών

      Οι προσεκτικοί παράγοντες εκμεταλλεύουν τα διαφορές μεταξύ του διάστημας των ομοσπονδιών (πρόσθετο ποσοστό επικέφαλης ανάλογα με τον χωρίς κίνδυνο ταχύτητα) και της τιμής των CDS που αντιστοιχούν. Σε θεωρία, αυτές οι δύο τιμές θα πρέπει να συνδυαστούν. Κατά τη διάρκεια της διαφοράς, υπάρχει μια ευκαιρία αριθμηματικής: αγοράζετε την ομοσπονδία που εκτιμάται ύφεσης και πωλήστε τα CDS που εκτιμάται ύψης (ή το αντίθετο), κλείνοντας έναν κέρδος χωρίς κίνδυνο του δόμου των ομοσπονδιών. Αυτές οι στρατηγικές δημιουργούν πολλή ικανοποιητικότητα αλλά μπορεί να αυξήσουν επίσης την αυξήσεις των κρίσεων αν οι συνδεδεμένες συνδυάσεις συνεχίζουν.

      Στρατηγική CDS σε δείκτες κρίσεων

      Αντί της επισκόπησης άτοματων ονομάτων, οι επενδυτές μπορούν να αγοράζουν προστασία μέσω δείκτες CDS που καλύπτουν πακέτα από 100 μέχρι 125 ονόματα. Αυτό επιτρέπει μια αποτελεσματική διαχείριση του κινδύνου του δόμου των ομοσπονδιών ή γεωγραφική με καλύτερη ικανοποιητικότητα και μείωση των κόστους της εμπορίας.

      Πραγματικό παράδειγμα χρήσης των CDS

      Πρακτική περίπτωση: Προστασία ενός ταμειακού πορτφέλιου ομοσπονδιών εταιρειών

      Παραδείχθηκε ένας διαχειριστής ταμειακού διαθέτων ένα μεγάλο ταμειακό πορτφέλιο ομοσπονδιών εταιρειών με μέση ποιότητα (ετικετούμενες BBB). Ενώ αυτές οι ομοσπονδίες παρέχουν επικεφαλής επικέφαλη (παράδειγμα 4% έτη), έχουν ένα μη αναμφισβήτητο κίνδυνο του δόμου των ομοσπονδιών.

      Για τη διαχείριση αυτού του κινδύνου, ο διαχειριστής αποφασίζει να αγοράσει CDS που καλύπτουν αυτές τις ομοσπονδίες. Προσεγγίζουμε ότι:

      • Το ορισμένο του πορτφέλιου: 100 εκατομμύρια ευρώ
      • Το μέσο ποσοστό CDS: 200 βαθμοί βάσης ανά έτος (2% του ορισμένου)
      • Το ετήσιο πληρωμή για την προστασία: 2 εκατομμύρια ευρώ

      Το κόστος ομαδικό για τον διαχειριστή γίνεται: 4% επικέφαλης - 2% CDS ποσοστού = 2% ομαδικό. Ενώ μειωμένο, αυτό το επικέφαλος είναι τώρα πολύ χωρίς κίνδυνο του δόμου των ομοσπονδιών, γιατί οποιαδήποτε απώλεια που προέρχεται από ένα δόμο των ομοσπονδιών θα επικουρ

      • Η υποχρέωση εγγραφής των CDS σε κεντρικά διαμεσολαβητικά μετωπά σε κάποιους περιορισμένους περιορισμούς
      • Η βελτίωση της αποκαλυψιμότητας μέσω των εφαρμογών συναλλαγών
      • Η απαιτούμενη ζημιοδότηση για την εξάλειψη των κινδύνων αντιμετώπισης
      • Η αυξημένη ιδρυματική απαιτητικότητα για τους πωλητές CDS

      Παρά το γεγονός ότι αυτές οι μέτοχες έχουν μειώσει τον σύστηματικό κίνδυνο, δεν το έχουν αποσύρει. Τον αγώνα παραμένει πολύ συγκεντρωμένος και αντιστρεφόμενος.

      Οι τύποι CDS

      CDS μονομνεμοσκευαστικοί

      Προστατεύουν μια μοναδική εντιτική (μια εταιρεία, ένα τραπεζικό ή ένα κράτος). Υπηρετούν για μια προστασία προσανατολισμένη αλλά είναι λιγότερο ρευστοί για τους μεγαλύτερους ξένους μεταλλουργούς. Παρουσιάζουν περίπου 10,3% των μεγέθων του αγώνα.

      CDS δείκτες (ή δείκτες CDS)

      Προστατεύουν ένα συνολικό προηγμένο όνομα (π.χ. ο δείκτης iTraxx για την Ευρώπη, ο CDX για τις ΗΠΑ). Υπηρετούν για μια αποτελεσματική διαχείριση του κινδύνου της τραπεζικής ή της γεωγραφικής περιοχής με βελτιωμένη ρευστότητα. Παρουσιάζουν περίπου 89,7% των μεγέθων του αγώνα.

      CDS σε ραγισμένα ομοσπονδικά και MBS

      Προστατεύουν τον κίνδυνο άρνησης των τίτλων που αναφέρονται σε ραγισμένα οικιακά ιδρύματα ή άλλων ραγισμένων ιδρυμάτων.

      CDS σε ειδικούς γεγονότες

      Προστατεύουν τους κινδύνους που συνδέονται με ειδικούς γεγονότες (συνδυασμός-απώλεια, εκλογή, κλπ.).

      Το ύφος των CDS στις οικονομικές κρίσες

      Ρόλος κατά την οικονομική κρίση του 2008

      Οι CDS έχουν έχει έναν πρωταρχικό ρόλο στην αυξήσει της οικονομικής κρίσης του 2008:

      • Η άρνηση της Lehman Brothers έχει οδηγήσει σε έναν σειριακό άρνησης χιλιάδων συναλλαγών CDS
      • Οι πωλητές CDS, κυρίως η AIG, έχουν βρεθεί σε θέση να μην πληρώσουν τις ισοδυναμίες
      • Η άρνηση ενός κεντρικού διαμεσολαβητικού μετωπού έχει δημιουργήσει έναν άτακτο στον διαθεσιμότητα των συναλλαγών
      • Η αντιστρεφόμενη σύνδεση των αντιμετώπισης έχει αυξήσει τον σύνολος του συστήματος οικονομικής

      Εκπλήξεις και τροποποιήσεις

      Οι αρχές έχουν προσελάξει πολλά μαθήματα:

      • Η ανάγκη να μειωθεί η συγκεντρωμένη αντιμετώπισης
      • Η σημασία ενός κεντρικού διαμεσολαβητικού μετωπού
      • Η αυξήσει των ιδρυματικών απαιτήσεων και της διαθεσιμότητας
      • Η αυξήσει της αποκαλυψιμότητας του αγώνα

      Πώς να επενδύσετε στους CDS

      Πρόσβαση των επενδυτών επαγγελματιών

      Οι CDS είναι κυρίως πρόσβαση για τους επενδυτές επαγγελματιών (τράπεζες, οικονομικοί οικοδεσιακοί, ασφαλιστές) μέσω:

      • Των ειδικών διαμεσολαβητών στον τραπεζικό διαμεσολαβητικό
      • Των τραπεζικών τραπεζικών τραπεζικών
      • Των επιμέτωπων τραπεζικών πλατφόρμων (Bloomberg Terminal, κλπ.)

      Πρόσβαση των ιδιωτικών επενδυτών

      Η άμεση πρόσβαση στους CDS είναι πολύ περιορισμένη για τους ιδιωτικούς επε

      • Εξειδίκευμενοι ταμειακοί πόροι σε στρατηγικές πιστωτικών κινδύνων που χρησιμοποιούν τους CDS
      • Εξειδίκευμενες ETF σε δείκτες πιστωτικών κινδύνων
      • Προσαρμοσμένες πιστωτικές εναλλακτικές ή άλλα προσαρμοσμένα εργαλεία που περιλαμβάνουν μια σύνθετη έκφραση πιστωτικών κινδύνων

      Συμπέρασμα για τους Credit Default Swap

      Οι Credit Default Swap αποτελούν ένα δυνατό και πολύπλοκο εργαλείο για τη διαχείριση πιστωτικών κινδύνων και την επιθεώρηση στα χρηματιστήρια. Το να καταλάβεις τον πραγματικό λειτουθμό τους—ως συμβόλαια εγγύησης για τον πιστωτικό κίνδυνο με μια ομαλή φορολογία αναμετροπούσα σε βασικά σημεία, και όχι ως εισπράξεις με τιμή σε ευρώ και διαιτήματα—είναι απαραίτητο για κάθε άτομα που είναι συμπεριφερόμενα στην επένδυση ή τη διαχείριση κινδύνων.

      Τα στατιστικά του αγοραστικού πεδίου δείχνουν τη μεγάλη κλίμακα των CDS: περισσότερα από 2,5 τρισσερόλες δολάρια σε θεμελιώδες στο Ευρώπη στο δεύτερο τρίμηνο του 2025, και περισσότερα από 5,4 τρισσερόλες στις ΗΠΑ. Αυτή η μεγέθης, συνδυασμένη με την συγκεντρωμένη αντιμετώπιση και την προσαρμοσμένη συνδεδεμένη έκφραση κινδύνων, τα δημοσιονομικά CDS αποτελούν ένα σημαντικό στοιχείο της παγκόσμιας χρηματικής σταθερότητας.

      Για τους ιδιωτικούς επενδυτές, οι CDS παρέχουν ένα αποτελεσματικό μηχανισμό για την μεταφορά και διαχείριση πιστωτικών κινδύνων. Για τους επιθεωρητές, αυτά επιτρέπουν να παραγγέλουν στην εξέλιξη των πιστωτικών διαφορών. Για τους ρυθμιστές, αυτά αποτελούν μια πηγή πιθανής σύστηματος κινδύνου που απαιτεί συνεχή παρακολούθηση.

      Παρά τις αλλαγές μετά το 2008, οι οποίες έχουν σημαντικά βελτιώσει την αποκαλυψιμότητα και μειώσει κάποιους κινδύνους (κυρίως μέσω της εισαγωγής κεντρικών χώρων αντιμετώπισης), το πεδίο των CDS διατηρεί μια πολυπλοκότητα και ένα προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο προσδιορισμένο π